三季度利率先抑后揚，跨季資金偏貴，節后大概率將轉松

隨著三季度收官，季內債市呈現沖高回落態勢，這背后體現出利率先抑后揚的影響。事實上，三季度資金面較長時間呈現偏緊狀態，到季末依然呈現跨季資金偏貴的態勢，且權益市場的反彈也在擾動債市資金，特別是長期國債利率先抑后揚之后，長端利率是否會再次迎來調整，進而影響資金流向？值得四季度乃至節后市場重點關注。

維持在低位的震蕩區間，三季度債市表現明顯較上半年有所暗淡，10年期國債收益率探低至2.54%，盡管在7月經濟數據公布之后出現一波上漲，但經濟企穩復蘇依然對債市形成壓制，疊加權益資產的走強，整個三季度債市賺錢效應減弱。

具體來看，8月份，全國規模以上工業企業利潤同比上升17.2%，利潤增速由負轉正。分大類行業看，三大行業利潤累計增速均有所回升，其中采礦業累計利潤增速自1-7月的-21%升至-20.5%，制造業累計利潤增速自1-7月的-18.4%回升至-13.7%，電力熱力燃氣和水的生產供應業累計利潤增速自1-7月的38%回升至40.4%，制造業利潤回升幅度較大。

經濟的企穩復蘇，對債市其實是利空，而隨著基本面數據的邊際改善，資金價格的邊際成本其實也在增加，信達證券研報指出，9月以來資金面波動加大，尤其是月初就出現了明顯收緊，DR007持續位于政策利率之上。

可見，債券市場維持偏弱震蕩，資金面先緊后松，但跨季資金價格仍然偏貴，長端利率在權益市場反彈的背景下也出現了一些調整。這還要取決于跨季前后的資金價格、假期國內外市場可能的狀態和政策取向。

不過，從整個三季度的投資端來看，投資債市的賺錢效應弱于上半年，以公募債券基金為例，Wind統計顯示，中長期純債基金指數三季度漲0.55%，低于一、二季度的0.94%、1.16%；短期純債基金指數季內收漲0.57%，低于一、二季度的0.94%、0.93%。

展望后市，業內人士認為，短期來看，債券市場牛市氛圍消失后，債市震蕩的幅度有所加大。資金面、利率債供給、短期經濟數據表現等，都可能對市場形成一定程度的擾動，體現為階段性的調整風險和機會。

提到影響債市的重要因素，市場資金面的波動至關重要，信達證券分析指出，盡管9月跨季資金價格偏貴，機構跨季進度明顯偏慢，非銀機構更多等待當月最后一周以14天資金跨季。

這需要央行在季末大規模投放跨季資金，市場可能還是會受到一定的擾動，需要機構妥善應對。但根據央行最新的表態，跨季后資金面大概率還是會出現轉松，信達證券認為，至少不會比9月更緊。

諾安基金分析指出，當前國內經濟邊際出現回暖，但強度未超過季節性影響，尤其政策不斷加碼下的地產領域恢復斜率不強，考慮相關政策仍在出臺，需進一步觀察變化，短期對債券市場影響偏逆風。

稅期后的資金市場，央行大量投放有所緩和，適逢跨季疊加利率債供給放量，其波動在所難免。貨幣政策面臨經濟增長與匯率穩定的相對平衡，降低實體債務成本釋放經濟活力，廣譜利率下行或為中期方向。因此在操作上，維持債券市場偏震蕩走勢判斷，組合策略建議保持倉位杠桿套息，提升資產流動性。

對于債券市場而言，信達證券分析指出，十一后潛在的利好主要還是在于跨季后資金面可能的轉松。在收益率曲線已較為平坦的狀態下，現階段長端利率仍然存在一定的不確定性，趨勢性回落的機會可能要等待10月下旬之后。

但如果短端利率企穩回落，長端進一步向上的空間也會受到限制。而短端利率在前期的持續調整后，已經存在較高的配置價值，其頂部可能已經出現，在跨季成本較高的沖擊結束后，后續仍然存在下行的空間。